Het opzoeken van grenzen betekent vaak het aangaan van risico’s. Veel beleggers zijn bekend met het beleggen in emerging markets, maar veel minder met frontier markets. De perceptie is dat hoe minder ontwikkeld een land is, hoe risicovoller het beleggen is. Toch hoeft dat niet helemaal op te gaan voor frontier markets, want ze bieden een aantal aantrekkelijke risicokarakteristieken. Wel moeten beleggers zich er bewust van zijn dat de samenstelling van de groep frontier markets niet stabiel is.
Veel beleggers zijn tegenwoordig wel bekend met beleggen in emerging markets, ofwel de opkomende landen. Denk daarbij aan bijvoorbeeld de vier BRIC-landen; Brazilië, Rusland, India en natuurlijk China. Landen die zich over het algemeen snel ontwikkelen en waar de welvaart van de inwoners stijgt richting die van de ontwikkelde Westerse wereld.
Minder volatiliteit
Veel minder bekend zijn de zogenaamde frontier markets, oftewel landen die nog een trede lager op de ladder van economische ontwikkeling staan dan opkomende landen. Nu is de perceptie vaak dat beleggen in opkomende landen met een aanzienlijk hoger risico gepaard gaat dan in ontwikkelde landen. Als we kijken naar de volatiliteit van de representatieve indices, dan klopt dat beeld ook. Over zowel kortere als langere periodes kent de MSCI Emerging Markets index een aanzienlijk hogere standaarddeviatie dan de MSCI World index.
Voor frontier markets is dat veel minder het geval. Dergelijke landen hebben, gemeten aan hand van de MSCI Frontier Market index, weliswaar een hogere standaarddeviatie dan ontwikkelde landen. Echter, de volatiliteit ligt aanzienlijk lager dan die voor opkomende landen.
Volatiliteit zegt bovendien niet alles, zeker niet in een portefeuille context. Als twee heel volatiele beleggingen niet synchroon met elkaar bewegen, maar tegengesteld, dan bieden die twee beleggingen gecombineerd in een portefeuille toch een relatief veel stabielere belegging.
Lager risico
De mate waarin beleggingen ten opzichte van elkaar bewegen noemen we correlatie, waarbij een correlatie van 1 aangeeft dat de twee volledig synchroon bewegen en -1 duidt op precies tegengestelde bewegingen. En precies hier bieden frontier markets een aantrekkelijk risico-aspect. Frontier markets bewegen namelijk niet in sterke samenhang met ontwikkelde landen (correlatie van circa 0,50 over 5 en 10 jaar) en opkomende landen (correlatie van circa 0,45).
Door het toevoegen van frontier markets aan een gespreide portefeuille, wordt het risico van deze portefeuille verlaagd.
Hogere groei
Een ander defensief aspect van frontier markets is mogelijk net zo verrassend. Frontier markets kennen net als emerging markets een hogere groei dan ontwikkelde landen. Toch liggen de waarderingen van aandelen voor beide type groeilanden op een aanzienlijk lager niveau dan voor ontwikkelde landen. Zo noteert de MSCI Emering Markets index per november 2018 een koers/winstverhouding van 12,5 en de MSCI Frontiers Markets 13,1. Daarmee zijn aandelen in beide indices een stuk aantrekkelijker gewaardeerd dan die in de MSCI World index, waar de verhouding tussen koers en winst op 17,5 ligt.
Bovendien, en daar onderscheiden ze zich echt, ligt het dividendrendement voor frontier markets met 3,9% veel hoger dan de 2,5% voor de MSCI World index en 2,9% voor de MSCI Emering Markets index.
Hindernis
Beleggen in frontier markets is echter geen sinecure. Zo is de de toegang tot de effectenbeurzen en de liquiditeit van aandelenmarkten een hindernis die beleggers dienen te nemen. Daarnaast zullen beleggers rekening moeten houden met bepaalde concentraties. Zo zijn er veel landen waar één of enkele sectoren dominant zijn en vanzelfsprekend kunnen zorgen voor sectorconcentraties. Tot slot is op landenniveau sprake van een hoge mate van concentratie in enkele landen.
Bovendien wijzigt het universum regelmatig omdat landen het predicaat frontier market ontgroeien. Zo besloot indexsamensteller MSCI om in 2014 Qatar en de Verenigde Arabische Emirated te promoveren van frontier market naar emerging market. Gezamenlijk waren de twee landen tot dat moment goed voor 30-40% van de MSCI Frontier Market index. Hetzelfde geldt voor Pakistan, dat in 2017 promoveerde en tot die tijd een weging had van 10%.
Beleggers in frontier markets verliezen daarmee iedere keer een belangrijk gebied om in te beleggen, landen bovendien die vaak relatief liquide en makkelijk toegankelijk zijn. Waar landenuniversa voor wereldwijde aandelen en opkomende landen-aandelen relatief stabiel zijn, dienen frontier market-beleggers zich met grote regelmaat aan te passen.
Aanzienlijke wijzigingen
Volgend jaar kunnen zij zich wederom opmaken voor een aanzienlijke wijziging. Argentinië, ooit een opkomend land, maar in 2009 door MSCI gedegradeerd tot frontier market als gevolg van de crisis in het land, zal per juni 2019 weer promoveren naar de emerging market index.
Bovendien zal MSCI volgend jaar de afweging maken of Koeweit eenzelfde stap zal maken. Daarmee worden beleggers opnieuw met aanzienlijke wijzigingen geconfronteerd, aangezien Argentinië voor 19% deel uitmaakt van de frontier market index en Koeweit 20%.
Dergelijke wijzigingen hebben directe gevolgen voor beleggers die besluiten om op passieve wijze te beleggen in frontier markets, al is hun keuze daarmee wel beperkt tot slechts één ETF, namelijk de X S&P Select Frontier Swap ETF. Beheerders van actieve fondsen zijn er steeds meer toe over gegaan om meer stabiliteit te brengen in hun universum.
Zo hanteert menig beheerder tegenwoordig een aangepaste benchmark die hun beleggingsuniversum dicteert. Daarbij wordt vaak gekozen om een limiet te zetten op de zwaar wegende landen in de frontier market index.
De ruimte die daarna overblijft, wordt gebruikt om blootstelling te krijgen aan zogenaamde crossover-landen. Dit zijn landen die weliswaar in de emerging market index zijn opgenomen, maar volgens de beheerders nog karakteristieken van frontier makets bezitten. Veelal betreft het hier landen als Colombia, Egypte, de Filipijnen en Peru. Het biedt hen bovendien de mogelijkheid om te blijven beleggen in landen die de overstap maken van frontier naar emerging market.
Twee actieve fondsen
Onder de actieve fondsen volgen de analisten van Morningstar een tweetal fondsen. Beide hebben een Morningstar Analyst Rating van Neutral. Voor HSBC GIF Frontier Markets wordt de convictie van de analisten met name beperkt door de wisselingen die we hebben gezien in het beheerteam over de afgelopen jaren. Tot augustus 2015 werd het fonds beheerd door hoofdbeheerder Andrew Brudenell en medebeheerder Christopher Turner. Nadat Brudenell vertrok, kwam Ramzi Sidani aan het roer te staan in juni 2016. Turner had het fonds in de tussentijd beheerd, maar hij vertrok kort na het aantreden van Sidani.
Voor Templeton Frontier Markets geldt een soortgelijk verhaal. Hier vertrok hoofdbeheerder Carlos Hardenberg in maart 2018. Hij werd vervangen door Bassel Khatoun, die ondersteund zal blijven worden door medebeheerders David Haglund en Ahmed Awny. Zij zijn beide sinds 2008 actief op het fonds en brengen dus ervaring en stabiliteit in, maar de wijziging van hoofdbeheerder is een beperking op de convictie van de Morningstar-analisten.
Beide fondsen hebben tevens gemeen dat zij niet de MSCI Frontier Markets index in hun proces gebruiken, maar hun universum verbreden en stabiliseren door het gebruik van een aangepaste index.
Ronald van Genderen, CFA
is fondsanalist bij Morningstar Benelux