Schuld en olie, onlosmakelijk verbonden

Schuld kan het mogelijk maken een bedrijf op te zetten. Zo helpt het de economische groei. Maar er zit ook een andere kant aan de medaille. Als de economische vooruitzichten van een bedrijfstak verslechteren kan een schuld misschien niet meer worden terugbetaald.

Als er een te grote hoeveelheid geld in een bedrijfstak of huizenmarkt wordt gepompt kan dat leiden tot een bubbel die ooit knapt. In een tijd dat de olieprijzen daalden nam de totale schuld van de olie- en gasindustrie snel toe.

In tien jaar tijd steeg die schuld van ongeveer 1.000 tot 2.500 miljard dollar. Daar zitten verschillende aspecten aan:

• Voor de VS schalieolie-industrie is de snelle groei mogelijk gemaakt door de grote hoeveelheid geld die er door Wall Street is ingepompt.
• Voor de grote internationale oliemaatschappijen is de schuld toegenomen omdat zij er voor kozen het relatief hoge dividend te handhaven in tijden van lage olieprijzen.
• Voor de grote nationale oliemaatschappijen geldt dat zij moeten meehelpen de budgettaire problemen van hun regeringen (ten gevolge van de lage olieprijzen) te verlichten.

VS schalieolie: einde van de schaarste aan olie

Schalieolie verschilt in hoge mate van conventionele olie. Het lijkt veel meer op een industrieel proces dan de conventionele olie-industrie. Er is een hoge mate van standaardisering.

De tijd die verstrijkt tussen de beslissing om te investeren en de eerste olieproductie is kort. De resulterende olieproductie houdt echter ook slechts beperkte tijd stand: het grootste deel van de productie vindt plaats in het eerste productiejaar.

Als er beperkingen zijn voor de productie van schalieolie komen die uit de beschikbaarheid van financiering, boortorens, fracking crews of exportcapaciteit. Maar in tegenstelling tot conventionele olie komen die (nog) niet uit een beperkte hoeveelheid olie in de grond.

Schalieolie heeft het Wall Street daarmee mogelijk gemaakt om in snel tempo grote hoeveelheden geld in de olie-industrie te pompen. En dat heeft men, geholpen door het beleid van de centrale banken, ook gedaan.

Het gevolg was een snelle groei van deze industrie en een hoge gearing. De conventionele olie-industrie met zijn kleinere hoeveelheid nieuwe projecten, zo vaak worden er geen nieuwe olievelden gevonden, bood daartoe veel minder mogelijkheden.

Verliesmakende industrie met oplopende rentelasten

Winst heeft de VS schalieolie-industrie tot nu toe echter niet gemaakt. Als geheel heeft deze industrie tot op de dag van vandaag een negatieve cash flow (ook zonder dividend uit te betalen). Het is dan ook niet vreemd dat de kosten van de financiering geleidelijk aan toenemen.

Fiscaal jaar rentelasten(in miljoenen dollars)

Daarbij is er een heel spectrum aan schalieoliebedrijven. De breakeven kosten en de winstgevendheid hangen er vooral van af of men licenties bezit in de beste sweet spots of in de meer perifere gebieden daarbuiten.

Het zijn de bedrijven in deze meer perifere gebieden die het moeilijk hebben en door de jaren heen geleidelijk aan failliet gaan. Dit gebeurde met name in de eerste helft van 2016 toen de olieprijzen onder de 40 dollar per vat doken.

Energy independence?

Aandelen in schalieolie kopen is ervan uitgaan dat in de toekomst de winstgevendheid er ooit van komt. Hetzij door hogere olieprijzen, hetzij door verdergaande technologische vooruitgang en kostenbesparingen. Het is de belofte voor de toekomst waar het om draait.

Tenslotte hebben de betere VS schalieoliebedrijven break even kosten voor nieuwe olie die tot de laagste ter wereld behoren.De continuïteit van de productie van schalieolie hangt dus af van de bereidheid van financiers om dit te blijven financieren. De inschatting of men leningen ook daadwerkelijk kan terugbetalen speelt daarbij een grote rol.

Men kan zich dan ook afvragen hoe stevig het fundament is waarop energy independence rust. Als de financiering ooit stopt of substantieel afneemt (hetzij door hogere rentes, hetzij door een ineenstorting van de olieprijs) zal ook de productie van VS schalieolie snel afnemen.

Voor conventionele olie ligt dit heel anders. Een conventioneel olieveld zal, nadat het eenmaal ontwikkeld is, nog tenminste één of twee decennia door blijven produceren, ongeacht de olieprijs.

Outflow IOC's

Ook voor de grote internationale oliemaatschappijen (ExxonMobil, Chevron, Shell, BP, Total) nemen de schulden langzaam toe (zij het dat de gearing hier veel lager ligt). In totaal bedraagt die schuld nu ruim 180 miljard dollar.

In totaal was er in 2016 voor deze bedrijven een net cash outflow van ongeveer 46 miljard dollar. Die outflow zou nog veel groter zijn geweest zonder de substantiële winsten in de downstream. De gearing is gestegen tot tussen de 20% en 30% (terwijl die in 2012 nog onder de 10% lag).

Cash inflow en outflow voor IOC’s 2016 (in miljarden dollars)

Voor 2017 zal deze outflow veel minder zijn. Deze bedrijven hebben een prijs van rond de 50 dollar nodig is om cash flow neutraal te zijn. Dat niveau werd begin dit jaar ook gehaald; ondertussen is de prijs onder de 50 dollar per vat gezakt.

Wie overleeft het?

Voor sommige schalieoliebedrijven is de vraag of zij het overleven. Voor de grote internationale oliebedrijven is de vraag of zij het dividend handhaven. En vooralsnog kiezen zij er voor om dat te doen. Dit wordt mogelijk gemaakt door een combinatie van kostenbesparingen, hogere leningen en het verkopen van assets.

Maar de belangrijkste component is wel het beperkt investeren (wat er toe leidt dat hun productie op de lange termijn vermindert). Er zit een kern van waarheid in als mensen stellen dat deze bedrijven begonnen zijn hun business langzaam te liquideren.

Het enige grote oliebedrijf dat een andere weg is ingeslagen (en voor het verlagen van het dividend ook niet werd afgestraft) is ENI. Dat heeft een reden: hun recente exploratie track record is de beste van alle grote oliebedrijven. Het betekent dat zij wel een aantal aantrekkelijke projecten hebben (die ook gefinancierd moeten worden) die andere bedrijven missen.

Hoe dit alles zal aflopen zal vooral ook van de ontwikkelingen in de olieprijs en de rente afhangen. Maar de tijd dat de olie-industrie een financieel conservatieve industrie was, immuun voor een financiële crisis, is met name in de VS voorbij.