Het Pimco Euro Credit Fund kent een sterk door relatieve waarde gedreven en op credit van hoge kwaliteit gebaseerd proces dat consistent uitstekende resultaten heeft opgeleverd, mede omdat de aanpak ruimte biedt om kansen te pakken buiten de benchmark om. De ervaren beheerder Eve Tournier is als obligatie-expert betrokken bij meerdere strategieën van Pimco. De rebatevrije fondsklasse van dit fonds heeft een Morningstar Analyst Rating van Silver.
Morningstar Analyst Rating: Silver
Morningstar Rating: *****
Beheerteam: High
Fondshuis: Above Average
Beleggingsproces: Above Average
Pimco Euro Credit Fund
De ervaren obligatiebeheerder Eve Tournier past een sterk relatieve-waardegedreven en op credit van hoge kwaliteit gebaseerd proces toe dat dit fonds sinds de oprichting consistent uitstekende resultaten heeft bezorgd. De aanpak biedt ruimte om kansen te pakken buiten de benchmark om en die strategie heeft zich uitbetaald, zo bewijzen de rendementen over de afgelopen jaren.
Omdat Tournier betrokken is bij veel obligatiestrategieën van Pimco, is haar behoorlijk grote werklast een punt van aandacht voor Morningstar-analist Samiya Jmili. Alles bij elkaar verdient de 'clean' share class van dit fonds volgens de analist een Morningstar Analyst Rating van Silver.
Beheerteam
Beheerder Eve Tournier kwam in 2008 bij Pimco en nam in 2013 de leiding over dit fonds. Zij brengt twee decennia beleggingservaring in corporate credit mee. Ze heeft een behoorlijk grote werklast, aangezien ze tevens hoofd is van het Europese creditportefeuille-beheerteam en ook betrokken bij het beheer van een aantal andere strategieën voor het fondshuis. We zijn echter gerustgesteld door de sterke ondersteuning van haar team.
Andreas Berndt is Tourniers back-up. Hij is een ervaren beheerder met 25 jaar ervaring in het beheer van discretionary corporate credit portefeuilles. Hij kwam in 1999 bij Pimco.
Tournier wordt daarnaast ondersteund door 12 andere portefeuillebeheerders in haar team, waaronder het Europese high yield-team onder leiding van David Forgash die in 2018 overkwam van Milennium Capital Partners.
Het euro credit-team wordt gecompleteerd door 11 ervaren creditanalisten in Londen en München. Dit team heeft gemiddeld 14 jaar ervaring. Wel heeft er wat verloop plaatstgevonden: zes leden zijn vertrokken in de afgelopen vijf jaar. Een van hen is weer teruggekomen en de anderen zijn vervangen.
Voor het niet-Europese gedeelte van de portefeuille doet Tournier een beroep op de wereldwijde creditmiddelen die Pimco te bieden heeft, waaronder 65 analisten wereldwijd. Het team is goed toegerust op de taken die dit proces vraagt, maar we kijken wel nauwgezet naar Tourniers grote werklast. We waarderen het dat Tournier persoonlijk belegd is in de fondsen die ze beheert.
Fondshuis
De beleggingscultuur van Pimco is lang succesvol geweest, en ook rigoureus en veeleisend. Ondanks zorgen dat de onrust na het vertrek van boegbeeld en mede-oprichter Bill Gross eind 2014 zou kunnen leiden tot het afscheid van meer mensen, is er onder de seniorbeleggers bij het fondshuis grote stabiliteit te zien.
Pimco maakt wat meer haast met het werven van nieuwe mensen na een woelige periode van wegstromend fondsvermogen en ook opvolgingskwesties worden meer pro-actief benaderd, zodat de volgende generatie topbeleggers zijn weg omhoog kan vinden in de organisatie.
Er zijn ook andere evoluties gaande. Chief investment officer Dan Ivascyn heeft het mogelijk gemaakt om meer diverse visies in het beleggingsproces op te nemen, hetzij door een grotere groep stafleden bij toerbeurt aan het beleggingscomité te laten deelnemen, hetzij door meer kwantitatieve research en risico-inzichten in het proces op te nemen.
Ook CEO Manny Roman heeft significante investeringen in technologie aangejaagd sinds hij in 2016 aan het roer kwam, want hij wil dat de tools die de teams tot hun beschikking hebben de meest vooraanstaande zijn en blijven.
We hebben het fondshuis aangesproken op het onvoldoende delen van schaalvoordelen met eindbeleggers door kosten te verlagen. In de Verenigde Staten is het kostenplaatje redelijk, maar in Europa is dat niet het geval. Ook zouden we willen dat het fondshuis meer aandacht besteed aan mogelijke kwesties rond het sluiten van (te) snel groeiende fondsen.
Proces
Het solide beleggingsproces van deze strategie combineert goed doordachte macro-positionering met kwalitatief sterke bottom-up aandelenselectie met het doel om overrendement te genereren ten opzichte van de Bloomberg Barclays Euro Aggregate Credit Index.
De gedisciplineerde en risicobewuste aanpak biedt wel de flexibiliteit om gebruik te maken van kansen als die zich voordoen. Dit alles levert een positief oordeel op voor de Process Pillar: Above Average.
Het fonds richt zich op in euro’s genoteerde investment grade bedrijfsobligaties, maar in de portefeuille past ook een gedeelte posities die buiten de benchmark vallen. Zo gebruikt beheerder Eve Tournier af en toe blootstelling aan overheidsobligaties van opkomende markten om de duratie van de portefeuille aan te passen, en die beweegt zich dan zo’n een tot twee jaar anders dan de benchmark.
Ook kan ze posities nemen in emerging markets debt, securitised fare, high yield bedrijfsobligaties en valuta. Deze off-benchmarkposities kunnen tot eenderde van de totale portefeuille uitmaken (tot 15% voor opkomende markten en 10% voor high yield). In de afgelopen 5 jaar was het doorgaans 20-30%. Sinds augustus 2019 is het aan de onderkant van die bandbreedte.
Pimco’s top-downthema’s komen tot uitdrukking in de rente-positionering en de sectorwegingen van het fonds. De beleggingsspecialisten van Pimco speuren het universum af naar bottom-up-ideëen op zoek naar de beste relatieve-waardecredits in landen, kapitaalstructuren en credit default swaps. Tournier gebruikt ook index-CDS om de liquiditeit van het fonds te vergroten. Dat vergroot weliswaar de complexiteit van het proces, maar het wordt goed toegepast.
Prestaties
Het track record van dit fonds is uitstekend met per oktober 2019 een voorsprong op de benchmark van 70 basispunten voor de afgelopen 5 jaar en 54 basispunten gemeten over 10 jaar. Ten opzichte van de Morningstar Categorie EUR corporate bond is de prestatie nog indrukwekkender, want die komt uit in het vierde en zevende percentiel voor respectievelijk 5 en 10 jaar.
De strategie heeft het ook over kortere perioden goed gedaan. Slechts twee keer is het fonds achtergebleven bij de benchmark en het categoriegemiddelde: ten tijde van de Europese corporate-creditcrisis in 2011 en tijdens het taper tantrum van 2013.
Zoals te verwachten is van een investment grade fonds met een voorzichtige maar wel kansen grijpende aanpak, heeft het fonds het goed gedaan in opverende markten. Dan profiteert het het meest van verkrappende credit spreads op kwaliteitsschuld die tijdens ontsporende markten is gekocht. Bijvoorbeeld het besluit om overwogen te gaan in Britse banken na het laatste kwartaal van 2018 heeft het fonds veel gebracht aan het begin van 2019.
Conform Pimco’s verwachtingen is de alpha sinds de oprichting het meest voortgekomen uit securityselectie (62% gemiddeld is de bijdrage aan het overrendement per september 2019). Duratie, positionering op de curve en in mindere mate valuta hebben over diezelfde periode 15% bijgedragen. De overige 23% is afkomstig van sectorallocatie.
Kosten
De lopende kosten van de rebatevrije 'clean' fondsklasse laten dit fonds in het op een na goedkoopste kwintiel van de categorie vallen. Als we de kosten bekijken in de context van de People, Process en Parent pillars, dan zijn we van mening dat dit fonds positieve alpha kan genereren ten opzichte van benchmark. Het fonds verdient een Morningstar Analyst Rating van Silver.
Robert van den Oever is Research Editor bij Morningstar Benelux