AnalytischDenker schreef op 18 maart 2018 17:19:
[...]
Ik vind het bizar en onbegrijpelijk hoe analisten en deze vermogensbeheerder positief kunnen zijn over Altice op basis van de (beperkt) beschikbare informatie. En volgende week komen de zakenbanken daar nog over heen met mooie koersdoelen – waarschijnlijk ingegeven door groot zakelijk eigen belang (exposure aan schulden).
De risico’s zijn talrijk en groot:Risico 1: Beleggers worden door Altice onvolledig geïnformeerd:Ik ken - met uitzondering van Altice - geen beursgenoteerd bedrijf dat bij de jaarcijfers geen balans en geen cashflow statement verstrekt en pas op pagina 36 (op één na laatste pagina) het netto resultaat laat zien.
Het heeft er toch alle schijn van dat Altice beleggers bewust onvolledig informeert. Alleen van Altice USA weten we vanwege de SEC filing de financiële positie en de volledige cashflow (die negatief was).
Risico 2: Geen inzicht in financiële positieEen balans (statement of financial position) is van belang voor de risico-inschatting.
Eind 2016 had Altice een negatief eigen vermogen van € 2,3 miljard. Vroeger werd een onderneming uit de AEX verwijderd als het een negatief eigen vermogen had. Waarschijnlijk is dat negatief eigen vermogen per 31-12-2017 verder verslechterd. Altice geeft daar echter pas bij het jaarverslag inzicht in.
Eind 2016 was de current ratio (een maatstaf om te bepalen of een bedrijf aan de korte termijn verplichtingen kan voldoen) 0,5. Een current ratio van 1 of hoger geldt als gezond. Een current ratio van 0,5 is gevarenzone. Maar wat is de current ratio per 31 december 2017?
Risico 3: Altice telt kortlopende verplichtingen niet mee in het “maturity profile”Telkens wordt weer aangehaald dat Altice pas in 2021 de eerste grote aflossingen hoeft te doen. Wat men vergeet is dat de aanzienlijke kortlopende verplichtingen niet worden meegeteld in dit maturity profile.
Naast 51 miljard lange termijn schuld had Altice eind 2016 ook nog eens € 14 miljard aan korte termijn verplichtingen (tegenover € 7 miljard korte termijn activa). En wederom heeft Altice geen inzicht gegeven in het saldo van kortlopende verplichtingen -/- kortlopende activa, maar we mogen aannemen dat daaruit een aanzienlijke bedrag van miljarden uitkomt.
Risico 4: Geen inzicht in netto cashflow.Een cashflow statement vertelt hoeveel geld er binnenkomt en uitgaat en in welke categorie (operationeel, investering en financiering). Altice publiceert alleen de operational free cashflow (EBITDA -/- Capex).
Na dat saldo zijn er echter nog heel veel uitgaven, te weten: rente, transactiefees zakenbanken, herstructereringsuitgaven, bijstortingen pensioenfonds, aflossingen leningen (de laatste voorlopig beperkt) etc.
Vermoedelijk was de netto cashflow van Altice over 2017 zwaar negatief.
Risico 5: Onvolledige outlook 2018Altice schrijft dat ze voor Altice Europe een operationele vrije kasstroom over 2018 verwachten van € 2,4 miljard tot € 2,6 miljard.
Als er echter bij de earnings call doorgevraagd wordt over de netto cashflow (na rente, transactiefees, pensioenbijstorting, reorganisatiekosten etc.) dan blijkt de outlook voor Altice France (SFR) een negatieve netto cashflow te zijn.
Zaken worden dus – om begrijpelijke redenen – op papier mooier voorgesteld dan ze zijn.
Risico 6: Kunnen ze beloftes wel waarmaken?Naast een Altice USA superdividend van $ 1,5 miljard aan Altice N.V. en de huidige Nasdaq aandeelhouders (nota bene met geleend geld) belooft Altice dat Altice USA een aandeleninkoopprogramma voor $ 2 miljard zal doen.
De kaspositie van Altice USA per 31 december was echter slechts € 273 miljoen, dus waar gaan ze dat aandeleninkoopprogramma van betalen?
Risico 7: Het is nog maar zeer de vraag of verkoop assets help?Altice N.V. wil zendmasten, Dominicaanse Republiek en de groothandelsdiensten verkopen. Met de opbrengst willen ze schulden aflossen (deleveraging).
Verkoop van zendmasten zal echter vrijwel zeker met een terug leaseverplichting gebeuren. Leaseverplichtingen moeten echter vanaf 2019 als schuld op de balans worden opgenomen. De vraag is dus nog maar of dit gaat helpen bij de deleveraging.
Verkoop van de Domincaanse Republiek en de groothandelsdiensten leveren nu geld op waarmee schulden kunnen worden afgelost. Het vermindert echter ook de toekomstige EBITDA. De vraag is daarom of de leverage ratio (Net Debt / Ebitda) verbeterd door verkoop van assets.
Risico 8: Ineenstorten koers Altice USA direct na de split De huidige koers van Altice USA lijkt mooier dan die is. Er is een reëel risico dat de koers van Altice USA de dag na de split sterk daalt:
- Verkoopdruk omdat +/- 200 miljoen aandelen ATUS aan de free float worden toegevoegd
- Grote vraag is hoe je met een kaspositie van $ 273 miljoen een belofte kan doen dat je voor $ 2 miljard aandelen inkoopt.
- Uitkering superdividend kan leiden tot koersimplosie
- In tegenstelling tot wat sommigen beweren is ATUS helemaal niet zo gezond. Er werd in 2017 $ 1,3 miljard verlies geleden, maar die werd gecompenseerd door een belastingmeevaller van $ 2,8 miljard.
- De current ratio van ATUS is ongezond laag met circa 0,35.
- Altice N.V. heeft als geheel een negatief eigen vermogen, maar de solvabiliteit van ATUS is met 15% ook niet geweldig.